致广大投资者的一封信

书信时间：2021-08-31 手机版

　　我们的投资理念一直不变，我们要建立的是家族财富基金，为家族财富保值并稳定增长，那么最重要的永远都是资金安全，并在安全的前提下追求稳定的报酬。

　　有几件事可以在这个时间点来讨论。

　　一．在市场的改变中，确保策略的优势

　　统计从2000年以来，我们得出一个我们所使用的策略的平均获利上升轨道，这个轨道预期一倍的风险能获利2~3倍的报酬。这十多年来，市场历经了许多重大事件及结构性的改变，但获利的轨道仍然能维持在它运行的轨道上。

　　多年来历经不同的市场：2000年的科技泡沫及2008年的次贷危机产生大型熊市，其后是几年的牛市及穿插着一段时间的盘整期，其间还发生了一些中型的下跌，例如欧债危机及日本核电厂爆炸。

　　又历经了市场结构的改变，2004、2005年，全球电子交易开始取代人工盘，许多市场开始接近24小时的交易。从统计上来看，电子盘最大的影响是让市场的波动性更小、更加逆势，但趋势来时却反应更快，常让投资人措手不及。实际的案例是，大部份的日子价格倾向一价到底，几乎没有波动，但如果发生一些短期事件，则会让价格在5分钟之内反应完毕。我们早期在期货商的大户室交易，我们不断看到手动高频的高手被市场淘汰，不是他们的技术不好，而是他们需要波动大的市场，同时在波动来临时必须有足够的时间让他们反应。

　　这也是我们的警惕，我们也不断地思考，并确认自己不会被市场淘汰。出问题的从来不是交易策略，而是市场改变时我们没有跟着改变。

　　我们只能不断绞尽脑汁、想尽办法找出市场的各种运行模式。团队藉由不同的数、理、工、IT背景，藉由有系统的讨论，做出在市场上具有持续优势的策略。这些策略不能只有统计上的显着性，它还必须有一套理论架构，虽然优势策略不容易理解，许多概念必须有一定的数理统计背景才能了解。但投资人不必灰心，因为市场上早就出现了永不失效的策略，而且已经有人证明并成为了投资界的首富，他就是沃伦．巴菲特。

　　价值型投资的理论很容易理解，例如平均每平米5万元的房产，总是会有人急着脱手，用3万5的价格出售。当我们买到这样的房产时，几乎是稳赚不赔。唯一的问题是，这样的理论在A股市场似乎暂时失灵了，原因是：在A股市场中成熟的投资者太少。全球任何一个股票市场都有同样的'发展脉络，虽然我们预估在新国九条长期开放外资的态度之下，价值股会逐渐回到它应有的价格，这是值得低点布局的时间，但大部份的投资人等不了那么久。对于股市投资者来说，现在是艰难的时间。但愈艰难的市场，愈能考验我们的投资能力。我们买了一些价值股，仅管市场震荡向下，但因为避险得宜，我们的投资组合仍能有些获利。这展现了团队长期的投资优势：价值型投资+期货避险。我们在全球投资的经验证明，价值型投资是值坚持的长期有效策略，但它应该要配合一些良好的期货避险策略。十多年来，这样的方式一直取得相当稳定的绩效，也渡过不少市场盘面和结构上的变化。

　　二．均值回归理论

　　在我们研究投资策略的多年生涯中，均值回归理论是最神秘，但也是最容易理论的一个现象。在统计学中，回归是经典的内容，也是应用最为广泛的统计方法之一，它大部份是在描述两个事件之间的线性关系，但跟「回归」这个词没有太大的关系。

　　其实回归这个词的起源来自于英国著名遗传学家弗朗西斯·高尔顿爵士(SirFrancisGalton,1822-1911)。他在遗传学方面，取得了重要进展。高尔顿的学生是统计学中的名人-卡尔·皮尔逊(KarlPearson,1857-1936)。他后来研究了父亲及其成年儿子的身高的关系，并发现了一些自然的真理。

　　他们发现平均身高较高的父亲，儿子平均身高也较高。这个分析的方法后来被叫做回归分析。但他们也发现了另一个现象：平均「最」高的父亲，他们的儿子虽然平均会「较」高，但不会是平均「最」高的；平均「最」矮的父亲，他们的儿子虽然平均会「较」矮，但也不会是平均「最」矮的。他们把这样的现象叫做回归，极端的现象总会被一个神秘的力量往回拉一。这是自然界取得平衡的必须现象，否则人类的身高会出现恐龙和老鼠之间的差别。

　　我们发现我们的优势策略也具有这样的现象。策略的获利长期在一个极为稳定的上升通道。当策略快速获利时，它的获利速率会倾向于变缓，回到正常的轨道，投资人经常会在这个期间想要撒资或改变投资方式，这是很可惜的事情；因为反之，每当策略有一段时间获利较少时，策略会倾向在短期之间得到大量的利润，快速回到长期上升轨道。

　　所以根据过去十多年的经验，仅管近期策略的获利不多，我们也不担心，反而认为这是更好的加码点，我们认为这是价值型投资的另一种理解。

　　三．保证存活的风控系统

　　找出能获利的策略被投资人认为是最重要的事，但事实上，最重要的事情永远都是风控，它相对简单很多，但却占了重要性的80%以上。

　　获利，如果不能建立在「活着」的前提上，是没有意义的。因为市场上获利的人很多，但活到最后的人总是很少。获利，如果不能把它留下来，都是虚的，不值一看。

　　我们的风控系统取自于期货自营商的风控系统，期货自营商不同于一般投资机构，一般机构的资金来源于大众，而期货自营商只操作自己的资金。于是确保生存成为了期货自营商更重视的事情。

　　风控不只是体现在每一笔单的止损上，那只是最基本的。每个运作的策略，仅管能长期获利，但它还是必须设置一个止损点。风控还包括投资组合比例的配置，风控系统的执行，人员的控管。说的简单，但有没有做到位却差别很大。

　　宁走十步遥，不行一步险。

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